根據森源電氣披露的交易預案，公司擬支付5.52億元現金收購河南森源集團有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)森源集團）、河南森源重工有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)森源重工）合計持有的河南森源城市環(huán)境科技服務(wù)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)森源城市環(huán)境）100%股權。
被指存在利益輸送嫌疑的原因在于，本次交易，不僅全部采用現金收購，且存在高達4.3億元的溢價(jià)，而森源電氣自身的資金也很緊張。此外，本次交易還是楚金甫進(jìn)行的一次左手倒右手的資本游戲，標的資產(chǎn)及森源電氣均受其實(shí)際控制。
面對社會(huì )質(zhì)疑及監管問(wèn)詢(xún)，楚金甫通過(guò)森源電氣一再努力排除利益輸送嫌疑，聲稱(chēng)控股股東資金狀況良好。然而，與之相對的，截至目前，楚金甫直接以及通過(guò)森源集團、河南隆源投資有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)隆源投資）所持森源電氣股權的質(zhì)押率高達95.20%。
今年4月，或是為了緩解資金危機及質(zhì)押風(fēng)險，森源集團將其持有的森源電氣5.50%股權轉讓給華金證券，收回現金6.50億元。
二級市場(chǎng)上，森源電氣股價(jià)走勢不佳。2015年下半年至今，其股價(jià)最大跌幅接近80%。
股價(jià)深度調整與其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)也存在關(guān)聯(lián)。繼去年營(yíng)收凈利雙降后，今年上半年，森源電氣的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤（歸屬于上市公司股東的凈利潤，下同）加速下滑，凈利潤僅為5041.53萬(wàn)元。
溢價(jià)收購標的成立不到3年
借助并購，森源電氣試圖跨界進(jìn)軍環(huán)衛服務(wù)市場(chǎng)。
國慶節前，森源電氣發(fā)布公告稱(chēng)，公司與森源集團、森源重工共同簽署《購買(mǎi)資產(chǎn)協(xié)議》，擬作價(jià)5.52億元，以自有資金購買(mǎi)森源集團和森源重工合計持有的森源城市環(huán)境100%股權。
森源電氣認為，在國務(wù)院大力推進(jìn)政府向社會(huì )力量購買(mǎi)公共服務(wù)的政策背景下，公司綜合分析全產(chǎn)業(yè)鏈及環(huán)衛行業(yè)的發(fā)展趨勢，決定在現有輸配電設備和新能源業(yè)務(wù)的基礎上，積極切入環(huán)衛服務(wù)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。公司稱(chēng)，將依托控股股東森源集團在環(huán)衛裝備領(lǐng)域已經(jīng)建立的競爭優(yōu)勢，穩步有序推進(jìn)環(huán)衛服務(wù)產(chǎn)業(yè)等新興業(yè)務(wù)的發(fā)展，為公司業(yè)績(jì)提供新的利潤增長(cháng)點(diǎn)。
森源城市環(huán)境業(yè)績(jì)增長(cháng)較快，2017年至今年6月分別實(shí)現營(yíng)業(yè)收入0.16億元、1.73億元、1.09億元，對應的凈利潤為-206.08萬(wàn)元、2977.92萬(wàn)元、2377.26萬(wàn)元。2018年的營(yíng)收、凈利較2017年增長(cháng)幅度均達10倍及以上，今年上半年的凈利潤已經(jīng)接近去年全年。
業(yè)績(jì)大幅增長(cháng)的同時(shí)，應收賬款規模也急劇增長(cháng)。2017年至今年6月末，森源城市環(huán)境應收賬款賬面價(jià)值分別為440萬(wàn)元、5548.32萬(wàn)元、1.03億元。去年的應收賬款同比增長(cháng)1160%，超過(guò)當期營(yíng)收增速，今年6月末的應收賬款占營(yíng)業(yè)收入的43.72%，占流動(dòng)資產(chǎn)的82.14%。
應收賬款大幅攀升導致標的資金不足。上述同期，森源城市環(huán)境的貨幣資金分別為3596.44萬(wàn)元、19.26萬(wàn)元、492.66萬(wàn)元。
本次交易以今年6月30日為評估基準日，標的全部權益賬面價(jià)值為1.16億元，經(jīng)收益法評估值為5.52億元，增值4.36億元，增值率達375.39%。
高溢價(jià)之下也配合有業(yè)績(jì)承諾。未來(lái)三年，森源城市環(huán)境實(shí)現的扣非凈利潤分別為5324.29萬(wàn)元、7968.35萬(wàn)元、1.14億元。
楚金甫的資產(chǎn)倒騰游戲
楚金甫推動(dòng)森源電氣跨界并購，除了拓展產(chǎn)業(yè)之外，似乎也在為自己財務(wù)救急。
森源電氣本次并購交易，是楚金甫推動(dòng)的一次左手倒右手的資產(chǎn)倒騰游戲，只不過(guò)，這一倒騰，資產(chǎn)陡然增值4.36億元，因而存在利益輸送跡象。
森源集團持有森源電氣21.33%股權，楚金甫持有森源集團79.55%股權，楚金甫直接持有森源電氣12.59%股權，還通過(guò)隆源投資持有公司9.89%股權，楚金甫合計持有公司43.81%股權，為公司實(shí)控人。森源集團和森源重工各持有森源城市環(huán)境50%股權，森源集團持有森源重工99.07%股權，因此，楚金甫也是森源城市環(huán)境的實(shí)控人。
本次交易，就是楚金甫將森源城市環(huán)境注入上市體系。1.16億元凈資產(chǎn)作價(jià)5.52億元交易，森源集團獲利4.36億元。
問(wèn)題還在于，這是一次現金交易，且付款時(shí)間緊迫。根據公司披露，付款進(jìn)度為，協(xié)議生效日支付50%、股權過(guò)戶(hù)支付30%、今年底前支付最后20%。這意味著(zhù)，這筆現金最長(cháng)也需在3個(gè)月內付清。
然而，森源電氣自身資金也不充足。截至今年6月底，公司貨幣資金為13.81億元，扣除其它貨幣資金余額后的銀行存款余額為12.21億元，而公司短期借款為25.59億元。貨幣資金不能覆蓋短期借款，這表明公司資金短缺明顯。
對此，森源電氣稱(chēng)，本次收購的資金來(lái)源主要為公司自有資金或自籌資金，包括存量貨幣資金、應收賬款回收資金或從金融機構融資等組成，在滿(mǎn)足公司日常經(jīng)營(yíng)的需求的情況下，公司具備支付本次交易對價(jià)能力。
長(cháng)江商報記者發(fā)現，自身資金不足仍不惜高溢價(jià)收購，森源電氣此舉或是為了替大股東解難。
楚金甫的燃眉之急可能是高比例股權質(zhì)押。截至目前，森源集團直接持有森源電氣1.98億股，累計質(zhì)押1.85億股，質(zhì)押率為93.39%。楚金甫直接持有公司1.17億股，通過(guò)隆源投資持有9.89億股，二者的質(zhì)押率分別為99.99%、92.02%。整體上，楚金甫、森源集團及其一致行動(dòng)人的質(zhì)押率達95.20%。
值得一提的是，今年4月，楚金甫已將其持有的5.50%股權轉讓給華金證券，套現6.50億元。
風(fēng)險在于，高比例質(zhì)押存在平倉風(fēng)險。2015年至今，考慮到送轉股因素，森源電氣的股價(jià)最大跌幅達77.42%。
森源電氣稱(chēng)，目前，平倉風(fēng)險可控，森源集團將積極加強與質(zhì)權方溝通，通過(guò)森源集團自身優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的盤(pán)活、應收款項的回收等多途徑提高其流動(dòng)性，降低平倉風(fēng)險。
業(yè)績(jì)劇降應收款居高
森源電氣股價(jià)大幅下降，與其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)劇降密切相關(guān)。
森源電氣創(chuàng )立于1992年，主要生產(chǎn)智能型高、中壓發(fā)、輸、配電裝置以及變壓器及其元器件。公司于2010年在中小板掛牌交易，2013年10月，公司涉足新能源領(lǐng)域。
公告顯示，當時(shí)，公司以2.19億元現金收購了森源集團旗下的鄭州森源新能源科技（簡(jiǎn)稱(chēng)森源新能源）91.6%股權，增值率達221.19%。標的公司主要是光伏EPC，三年業(yè)績(jì)承諾期，標的均兌現了業(yè)績(jì)承諾。
那幾年，森源電氣的新能源業(yè)績(jì)表現似乎也不錯。同花順(102.460, 0.85, 0.84%)數據顯示，2014年至2017年，公司新能源業(yè)務(wù)收入占比分別為6.42%、53.81%、69.60%、58.70%。
借助新能源業(yè)務(wù)熱點(diǎn)，森源電氣股價(jià)大幅上揚，楚金甫也因此晉升為許昌首富。
然而，溢價(jià)收購大股東的標的公司真實(shí)盈利能力究竟怎么樣，除了業(yè)績(jì)承諾期外，其他年度無(wú)從查詢(xún)。不過(guò)，今年上半年，森源新能源出現在財報中，其虧損855.83萬(wàn)元。公司宣布，放棄資金回收緩慢的光伏類(lèi)、照明工程類(lèi)等項目訂單，原因是為避免光伏市場(chǎng)政策調整對行業(yè)造成的沖擊。
實(shí)際上，或許是光伏業(yè)務(wù)影響，從去年開(kāi)始，森源電氣營(yíng)收凈利雙降。去年，其實(shí)現營(yíng)業(yè)收入27.01億元、凈利潤2.81億元，分別較上年同期下降23.95%、37.03%。今年上半年，其營(yíng)業(yè)收入為6.92億元，較上年同期的16.48億元減少9.56億元，降幅為58%，凈利潤為0.50億元，去年同期為2.40億元，銳減1.90億元，降幅達79.02%，扣非凈利潤為0.19億元，去年同期為2.40億元，降幅高達92.26%。
今年上半年，公司新能源業(yè)務(wù)收入只有3873.10萬(wàn)元，而去年同期為4.54億元。
在今年半年報中，森源電氣稱(chēng)已經(jīng)及時(shí)對新能源業(yè)務(wù)結構進(jìn)行了優(yōu)化和調整，重點(diǎn)布局風(fēng)電、核電等更具市場(chǎng)前景和業(yè)績(jì)貢獻的新能源項目。目前，已經(jīng)中標多個(gè)大型項目。
至少是在目前，尚難以判斷森源電氣業(yè)務(wù)調整成效。公司的應收賬款居高問(wèn)題仍然很突出，歷經(jīng)去年及今年上半年營(yíng)業(yè)收入大幅下滑，帶動(dòng)公司應收票據及應收賬款下行，截至今年6月底為30.68億元，較去年同期減少約10億元，但仍超過(guò)當期流動(dòng)資產(chǎn)的一半。
值得一提的是，森源電氣本次收購森源城市環(huán)境，公司董事長(cháng)楊合嶺也收益不菲。楊合嶺持有森源集團20.45%，溢價(jià)交易，其至少獲得0.46億元。而上市以來(lái)，楊合嶺通過(guò)二級市場(chǎng)減持已經(jīng)套現0.48億元。
