在我們覆蓋的領(lǐng)域之中，變化最奇妙的是光伏，以“跳躍間斷點(diǎn)”描述光伏行業(yè)的變化，每一次變化的影響都造成顛覆性影響，只有這個(gè)行業(yè)重復著(zhù)從首富到破產(chǎn)的故事。即使摩爾定律飛速如半導體行業(yè)，臺積電依然立于不敗之地。

　　

　　1.“跳躍間斷點(diǎn)”初探

　　

　　1.1.技術(shù)顛覆

　　

　　技術(shù)顛覆是形成跳躍間斷點(diǎn)的原因之一，完全不同的新技術(shù)替代難以升級的老技術(shù)形成轉換效率的跳躍，同時(shí)關(guān)閉現存者的上升通道。

　　

　　在過(guò)去十年的行業(yè)發(fā)展過(guò)程中出現過(guò)兩次“跳躍間斷點(diǎn)”。第一次是2009-2010年冷氫化西門(mén)子法制硅料，硅料價(jià)格的雪崩導致a-si、CIGS和鏑化鎘等等薄膜路線(xiàn)的退出(first solar已經(jīng)轉型為美國封閉市場(chǎng)的電站EPC和運營(yíng)商，鏑化鎘產(chǎn)品沒(méi)有競爭力)，奠定了晶體硅路線(xiàn)是面向未來(lái)主流路線(xiàn)的基礎。

　　

　　第二次是2013年至今單晶硅片替代多晶硅片，直拉單晶和金剛線(xiàn)工藝的導入將多晶市場(chǎng)份額逼退至不到20%，奠定了單晶路線(xiàn)是面向未來(lái)主流晶體硅路線(xiàn)的基礎。今天多晶硅片價(jià)格1.4RMB處于現金成本區域，如果單晶硅片價(jià)格跌破2.4RMB，多晶有可能徹底退出市場(chǎng)。

　　

　　顛覆性新技術(shù)激發(fā)跳躍間斷點(diǎn)。

　　

　　1.2.供給過(guò)剩

　　

　　由于光伏效率提升成本下降，全球范圍內發(fā)電側平價(jià)越來(lái)越普遍，脫離補貼約束的需求內生性加強。面對巨大的傳統能源市場(chǎng)，占比很小的光伏能源長(cháng)期復合增速保持在兩位數，空間大增速快的特性吸引越來(lái)越多的投資人。

　　

　　價(jià)格是由供需共同決定的，不斷下降的光伏價(jià)格背后是三位數的供給增速超越兩位數的需求增速。跳躍間斷點(diǎn)打開(kāi)新舊路線(xiàn)替代的廣闊空間，后來(lái)者的學(xué)習曲線(xiàn)拉平超額利潤，供給過(guò)剩隨即出現。

　　

　　1.3.金融反身性

　　

　　光伏行業(yè)的替代潛力吸引金融資本，光伏行業(yè)學(xué)習曲線(xiàn)的斜率決定其自帶反身性。如果學(xué)習曲線(xiàn)掌握在有限幾家廠(chǎng)商手中，這些廠(chǎng)商大舉融資迅速擴張形成經(jīng)營(yíng)壁壘和穩定格局，比如隆基中環(huán)維持單晶價(jià)格長(cháng)達18個(gè)月。如果學(xué)習曲線(xiàn)擴散至全行業(yè)，結果就是沒(méi)有約束的產(chǎn)能過(guò)剩，比如之前崩塌的多晶和去年崩塌的PERC電池。供給過(guò)剩并不必然發(fā)生，得看跳躍間斷點(diǎn)背后學(xué)習曲線(xiàn)的具體情況，因為光伏自帶金融反身性。

　　

　　1.4.一體化or專(zhuān)業(yè)化?

　　

　　從自有光伏行業(yè)開(kāi)始，一體化還是專(zhuān)業(yè)化就是爭議不斷的話(huà)題。上一波保利協(xié)鑫壟斷硅料之后，宣稱(chēng)自己不會(huì )往下游延伸，因為他要堅持專(zhuān)業(yè)化。當10GW多晶硅片剛建完，保利協(xié)鑫就拋出更大規模的電池組件計劃。2013-2015年隆基股份埋頭推進(jìn)單晶硅片，不考慮一體化戰略。今天隆基股份成為全球產(chǎn)能最大的組件廠(chǎng)商。

　　

　　專(zhuān)業(yè)化是必須的，只有專(zhuān)業(yè)化，保利協(xié)鑫才掌握了冷氫化工藝，隆基股份才掌握了直拉單晶和金剛線(xiàn)工藝。一體化是必然的，因為硅料和硅片的空間都有限，無(wú)論是廠(chǎng)商還是資本市場(chǎng)都需要打破邊界增長(cháng)業(yè)績(jì)。有趣的是中環(huán)股份走上了不同于隆基股份的橫向專(zhuān)業(yè)化路線(xiàn)，橫跨光伏和半導體兩個(gè)領(lǐng)域，這也是打破邊界的動(dòng)作，因為單晶硅片同時(shí)用于這兩個(gè)領(lǐng)域。臺積電當然不用一體化，在摩爾定律推動(dòng)下5納米磨刀霍霍，長(cháng)坡厚雪潛力無(wú)限。

　　

　　跳躍間斷點(diǎn)打開(kāi)的市場(chǎng)空間決定專(zhuān)業(yè)化還是一體化。

　　

　　1.5.波動(dòng)性之源

　　這是2011年至今的硅料價(jià)格，當保利協(xié)鑫的產(chǎn)能釋放完畢，硅料價(jià)格從100USD跌到20USD。雖然后續通威大全在新疆建設更有競爭力的硅料，但是硅料價(jià)格在過(guò)去8年只是跌到9.5USD，倒逼瓦克和OCI退出，硅料價(jià)格存在企穩上漲的可能性。通威、大全和保利協(xié)鑫等幾家廠(chǎng)商的高市占率控制全球光伏硅料的定價(jià)權。

　　

　　單晶硅片價(jià)格在過(guò)去18個(gè)月保持穩定，背后是保利協(xié)鑫和中環(huán)股份高度集中的市場(chǎng)份額，市占率帶來(lái)話(huà)語(yǔ)權。

　　

　　跳躍間斷點(diǎn)并不是行業(yè)波動(dòng)性之源，恰恰相反，令人生畏的顛覆性創(chuàng )新卻帶來(lái)了長(cháng)期的行業(yè)格局穩定。行業(yè)波動(dòng)性來(lái)源于分散的競爭格局，背后是學(xué)習曲線(xiàn)擴散之后無(wú)差異的產(chǎn)品競爭，比如之前崩塌的多晶和去年崩塌的PERC電池。

　　

　　2.兩次“跳躍簡(jiǎn)短點(diǎn)”復盤(pán)

　　

　　2.1.2009-2010年多晶替代薄膜

　　

　　2008年金融危機之后，全球財政貨幣政策刺激，尤其德國西班牙等歐洲國家大力補貼光伏。當時(shí)的產(chǎn)業(yè)鏈瓶頸在硅料供給，硅料價(jià)格暴漲到接近200USD。薄膜路線(xiàn)的性?xún)r(jià)比凸顯，應用材料等半導體公司紛紛推出turnkey生產(chǎn)線(xiàn)，正泰光伏新奧能源等企業(yè)大手筆買(mǎi)入。還有金屬硅和廢硅回收冶煉等非主流路線(xiàn)。一家在香港上市的二線(xiàn)熱電廠(chǎng)發(fā)現硅料的制備工藝其實(shí)是中等難度的化工流程，瓦克等傳統硅料企業(yè)都是半導體出身限制了視野。這家叫保利協(xié)鑫的公司獨辟蹊徑招聘一批東北化工廠(chǎng)的工程師，自己設計還原爐和反應釜摸索工藝，2009年冷氫化工藝成功落地震驚全球光伏屆。HK3800股價(jià)一飛沖天漲了十倍，洶涌而來(lái)的資金推動(dòng)5000噸、10000噸、15000噸直到50000噸生產(chǎn)線(xiàn)建成，硅料價(jià)格如墜機一樣從200USD跌到20USD。從應用材料到正泰新奧等薄膜企業(yè)黯然退場(chǎng)，漢能光伏卻在高點(diǎn)接盤(pán)了薄膜的故事今天也沒(méi)有結束，至于金屬硅和廢硅回收再無(wú)提及。

　　

　　2.1.2013-2019年單晶替代多晶

　　

　　2010-2011年歐債危機消滅德國西班牙的補貼，瘋狂擴產(chǎn)的多晶產(chǎn)業(yè)鏈遇到光伏歷史上最慘烈的供需雙殺，當時(shí)相對小眾的單晶硅片企業(yè)降價(jià)反應遲鈍，單價(jià)市占率被擠壓至不到20%。2011年上市的隆基股份手握10億資金心有余悸，董秘感嘆行業(yè)這么慘隆基應該能生存下去。2012年底一個(gè)偶然機會(huì )我坐在鐘總身邊，在無(wú)聊的會(huì )議上鐘總隨手給我劃了一個(gè)2013-2017年的單晶降本路線(xiàn)圖，并且拆分了新工藝的邊際貢獻，非常有說(shuō)服力。2013-2015年小小的隆基股份在強大的協(xié)鑫壓力下埋頭探索這些工藝，直到2015年第一次增發(fā)隆基股份成功獲得20億子彈啟動(dòng)單晶硅片第一次大規模擴產(chǎn)。5GW、10GW、20GW直到65GW的過(guò)程像極保利協(xié)鑫，30倍的股價(jià)漲幅遠遠超越保利協(xié)鑫成為A股當之無(wú)愧的行業(yè)龍頭。

　　

　　2.3.跳躍間斷點(diǎn)的必要條件

　　

　　兩次跳躍之前都發(fā)生了需求崩塌的行業(yè)危機甚至金融危機，疊加三位數的供給釋放造成了供需雙殺。糟糕的行業(yè)基本面令主流廠(chǎng)商對主營(yíng)業(yè)務(wù)自顧不暇，哪里有精力和能力探索新工藝?等到需求恢復之后，更高效率更低成本的新技術(shù)全面替代主流傳統技術(shù)。

　　

　　兩次跳躍之前行業(yè)瓶頸都指向了下一個(gè)突破口，2009年不足的是硅料，2013年不足的是硅片。保利協(xié)鑫和隆基股份都在各自領(lǐng)域籌劃了清晰的路線(xiàn)圖以及工藝儲備。拿到充足子彈之后的大規模擴產(chǎn)迅速占據市場(chǎng)掌握話(huà)語(yǔ)權。

　　

　　兩次跳躍都發(fā)生在非主流廠(chǎng)商，一則沒(méi)有包袱、二則沒(méi)有思維定勢，三則有充足的子彈，萬(wàn)事俱備，順勢而為。

　　

　　2.2.為什么保利協(xié)鑫不做單晶硅片?

　　

　　這個(gè)有趣的問(wèn)題一直令人好奇。從之前的行業(yè)交流來(lái)看，保利協(xié)鑫認識到單晶的潛力卻遲遲沒(méi)有動(dòng)作?？赡艿脑颍?)一體化的反面。2013年-2015年隆基股份埋頭降本的時(shí)候，保利協(xié)鑫在全力建設體量龐大的組件和電池產(chǎn)能，而這些并非其專(zhuān)長(cháng)。當2015年單晶啟動(dòng)大規模擴產(chǎn)的時(shí)候，保利協(xié)鑫為了保障下游多晶組件和電池的硅片供應，更加無(wú)暇探索競爭路線(xiàn)。更糟糕的是，當多晶組件銷(xiāo)售不暢的時(shí)候，無(wú)法消化內部的硅片產(chǎn)能，協(xié)鑫只能向外拋售庫存，雪上加霜。2)我曾經(jīng)不止一次問(wèn)過(guò)協(xié)鑫為什么不主動(dòng)降價(jià)打擊隆基股份，得到的答復是價(jià)格挺好，大家一起賺錢(qián)多好呢。2013年隆基股份李總反思說(shuō)2012年我們降價(jià)反應太慢，丟了市場(chǎng)份額，以后得先降價(jià)抓住主動(dòng)。今天來(lái)看無(wú)論是協(xié)鑫還是隆基亦或是通威，主動(dòng)降價(jià)從來(lái)就不是光伏企業(yè)獲取競爭力的武器。

　　

　　2.3.為什么隆基股份壟斷單晶硅片?

　　

　　2011-2012年全行業(yè)的資源都堆積于多晶硅片領(lǐng)域，當行業(yè)危機來(lái)臨，多晶企業(yè)自顧不暇，更不會(huì )有外來(lái)者進(jìn)入單晶領(lǐng)域。2013年之后只有進(jìn)取的隆基股份和跟隨的中環(huán)股份低調前進(jìn)。

　　

　　隆基股份手握30億資金(10億IPO+20億增發(fā))啟動(dòng)單晶大規模擴產(chǎn)，不但推高行業(yè)壁壘阻擋外來(lái)者，而且迅速擴大產(chǎn)能填補行業(yè)空間?？焖僭鲩L(cháng)的業(yè)績(jì)又吸引更多的資金推動(dòng)更大規模的擴產(chǎn)，反身性加速循環(huán)。

　　

　　2012年行業(yè)危機多晶擴產(chǎn)全面終止，大批全新和半新光伏設備被仍在港口和渠道無(wú)人問(wèn)津。隆基股份在第一階段擴產(chǎn)的時(shí)候以5折甚至更低的價(jià)格大量購入這些設備，比如單多晶通用的切片機等等，這些設備有效降低生產(chǎn)成本。

　　

　　沒(méi)有盈利的時(shí)候只有隆基努力，有超額盈利的時(shí)候隆基一騎絕塵。

　　

　　2.4.第三次“跳躍間斷點(diǎn)”?

　　

　　專(zhuān)業(yè)化的下游

　　

　　過(guò)去十年兩次跳躍間斷點(diǎn)實(shí)現了硅料硅片的技術(shù)路線(xiàn)和格局穩定。最后一個(gè)有待突破的領(lǐng)域是電池組件。這個(gè)跳躍間斷點(diǎn)是PERC電池嗎?應該不是，擴散的學(xué)習曲線(xiàn)和糟糕的格局否定可能性。背后的邏輯是PERC只是原有標準化多晶單晶電池的改進(jìn)型，本質(zhì)上都是單質(zhì)結結構，效率天花板清晰可見(jiàn)。

　　

　　下一個(gè)跳躍間斷點(diǎn)或許是異質(zhì)結(HIT)結構，這種結構具有廣闊的改進(jìn)空間和材料延伸性，具體原因不再詳述。無(wú)論是哪種技術(shù)，組件電池都是晶硅技術(shù)的下游終端，未來(lái)只有專(zhuān)業(yè)化沒(méi)有一體化，避開(kāi)一體化的雙刃劍。大于硅料硅片N多倍市場(chǎng)的電池組件將提供未來(lái)廠(chǎng)商無(wú)限的成長(cháng)空間。

　　

　　更高的壁壘

　　

　　第一個(gè)跳躍間斷點(diǎn)，保利協(xié)鑫用自己熱電廠(chǎng)幾億的現金流啟動(dòng)冷氫化硅料的擴產(chǎn)。第二個(gè)跳躍間斷點(diǎn)，隆基股份用IPO+融資的30億啟動(dòng)單晶硅片的擴產(chǎn)?？梢韵胂笙乱粋€(gè)跳躍間斷點(diǎn)的開(kāi)局或許是百億級別的量級，更大的規模更快的速度更高的壁壘。

　　

　　真正的開(kāi)始

　　

　　在之前討論第一性原理的文章里，我們預判了HIT搭配儲能將在未來(lái)啟動(dòng)光伏替代煤炭原油的可能性，而且時(shí)間不會(huì )太遠，這才是光伏行業(yè)真正的開(kāi)始。

　　

　　更專(zhuān)業(yè)化、更高的壁壘、更大的空間、更低的波動(dòng)率，一個(gè)新的光伏行業(yè)將展現于世。

　　

　　3.薛定諤的貓

　　

　　這幾年市場(chǎng)對設備商的關(guān)注逐漸增加，個(gè)人觀(guān)點(diǎn)來(lái)看，設備商的競爭力是一只薛定諤的貓。設備商肯定很重要，但是并不起決定因素，決定因素在廠(chǎng)商的持續工藝改進(jìn)。

　　

　　復盤(pán)第一個(gè)跳躍間斷點(diǎn)，保利協(xié)鑫的硅料生產(chǎn)線(xiàn)是自己設計的。我曾經(jīng)調研過(guò)給生產(chǎn)線(xiàn)配套的電加熱器公司。這家公司主要給家電等等領(lǐng)域供應加熱管，后來(lái)接到了協(xié)鑫的訂單。他們坦言各個(gè)領(lǐng)域的加熱器差別在廠(chǎng)商提供的參數，know-how不在他們這里，他們只管加工。

　　

　　后來(lái)保利協(xié)鑫大規模擴產(chǎn)多晶硅片，精工科技首先國產(chǎn)化替代了GT昂貴的鑄錠爐。保利協(xié)鑫短短兩年的快速擴產(chǎn)推動(dòng)精工科技業(yè)績(jì)暴增，漲幅近8倍。超高的利潤率令協(xié)鑫垂涎，自制了超大的1.5噸鑄錠爐，產(chǎn)品一落地，多晶硅片市場(chǎng)崩潰。

　　

　　復盤(pán)第二個(gè)跳躍間斷點(diǎn)，隆基股份的切片機來(lái)自于大連連城的國產(chǎn)化成果。我也和連城的總工聊過(guò)know-how?？偣ふf(shuō)連城提供通用機型給所有客戶(hù)，具體參數在隆基、中環(huán)和協(xié)鑫他們自己手里，最后的調試在廠(chǎng)商，know-how沉淀于廠(chǎng)商。

　　

　　PERC這幾年的大規模擴產(chǎn)成就了捷佳和邁為，即使PERC近十倍的擴產(chǎn)規模也沒(méi)有讓他們再現當年精工科技的輝煌業(yè)績(jì)。無(wú)論是210還是166的要求都來(lái)自于廠(chǎng)商的指導。牛逼如HIT設備商梅耶博格，REC成功量產(chǎn)的新加坡生產(chǎn)線(xiàn)也有50%歸功于REC高水平的現場(chǎng)工程師。

　　

　　這在半導體領(lǐng)域也有印證，市值最大的公司是廠(chǎng)商TSMC，而非設備商AMAT，設備商提供通用機型，廠(chǎng)商完成產(chǎn)品競爭力的最后一躍。